Durfkapitaal of iedereen rijk?
Foto: © Via Bloomberg News
DE Kortrijkse zakenman Christian Dumolin moet dezer dagen ongetwijfeld met gemengde gevoelens terugkijken op zijn eigen ervaringen met banken bij de uitbouw van de Koramic Group, die tussen 1996 en begin 2003 de co-controle had over de Oostenrijkse dakpannen- tot baksteengroep Wienerberger.

In 2003 zag Dumolin zich verplicht de rol te lossen bij Wienerberger omdat de banken niet langer bereid waren voldoende langetermijnkredieten aan te houden. Voor alle duidelijkheid: het was niet dat Dumolin toen zoveel schulden had. In vergelijking met de schuldratio's die banken vandaag hanteren bij zogenaamde buy-outs, was de balans van Koramic zelfs conservatief te noemen.

In de periode 2002-2004 waren banken bang van hun eigen schaduw. Ze bouwden massaal hun kredietrisico's af. Het fenomeen stond bekend als een ,, credit crunch '': bankiers hielden de knip op de portemonnee en ontkenden uiteraard dat ze dit deden.

Dumolin bouwde destijds een imperium uit als ondernemer door als hij één euro had, banken daar twee euro krediet naast te laten leggen. Dat zorgde voor een hefboom bij investeringen. De angstpsychose waar banken onder te lijden hadden, is ondertussen al een paar jaar ingeruild voor een aanhoudend optimisme bij kredietverschaffing.

Het is dat optimisme waarop vandaag de grootste private equity-boom ooit gebaseerd is. Banken gaan veel verder en zijn bereid om naast één euro eigen middelen zes euro krediet te leggen.

De banken drijven er hun eigen kredietrisico fors mee op: hoe meer krediet een bank bereid is op tafel te leggen bij een bedrijfsovername, hoe meer de durfkapitaalfondsen bereid zijn te betalen.

Het fonds KKR bijvoorbeeld zou bij de overname van de PagesJaunes in Frankrijk, zeg maar de Franse gouden gids, een financiële hefboom van 9,5 keer de operationele cashflow (ebitda) hanteren. Vrijwel onuitgegeven in Europa.

Niet verwonderlijk dat de prijzen bij buy-outs (met schulden gefinancierde bedrijfsovernames) al enkele jaren steevast de hoogte in gaan. Hoe meer een durfkapitaalfonds betaalt voor een bedrijfsovername, hoe meer schulden er aangegaan moeten worden om toch het vereiste rendement op kapitaal te halen.

De banken, die deze transacties helpen financieren, bouwen op deze manier een belangrijk kredietrisico op. Hun risico is vaak een veelvoud van het risico dat de durfkapitaalfondsen lopen. Private equity is echter zo hot dat iedereen er wil aan meedoen.

In de VS, waar het altijd wat harder loopt dan in Europa, leven de grote zakenbanken al lang niet meer alleen van de lucratieve bemiddelingscommissies die ze krijgen voor hun advies bij fusies en overnames. Bij de overname van het Texaanse energiebedrijf TXU stoppen Goldman Sachs en Lehman Brothers zelf eigen middelen in de overname. Samen leggen ze evenveel geld op tafel als KKR en TPG elk individueel ophoesten.

Ze lopen daarbij over een dunne lijn: de grote durfkapitaalfondsen zijn goede klanten van de zakenbanken en dus is het zaak zich als partner en co-investeerder op te stellen, eerder dan als een concurrent voor de deal.

In Europa en zeker in België loopt het zo hard nog niet, maar de onderliggende trend is identiek: iedereen wil mee-eten uit de ruif van de private equity. Zo is de bank Fortis via Fortis Private Equity vandaag de grootste concurrent van de investeringsmaatschappij Gimv geworden in het segment van bedrijfsovernames.

Ook individuele ondernemers profileren zich op de markt. De familie Colruyt werkt al lang via Sofindev maar ondernemers als Philippe Vlerick, Marc Saverys en Paul Thiers bijvoorbeeld hebben hun eigen buy-outstructuur opgezet via Pentahold. Bart Van Malderen (Ontex) is naast enkele InBev-families investeerder in Cobepa.

Managers zijn er ook graag als de kippen bij. Toen Jules Noten Unilever ruilde voor de verlichtingsgroep Massive, die in handen was van CVC Capital, deed hij zijn financieel lucratiefste carrièrezet ooit.

Hij wist zijn initieel belang van 1,5 procent in het kapitaal van Massive al snel te verhogen, kreeg een tussentijdse herfinancieringsbonus van 2 miljoen euro en verkocht onlangs zijn volledig aandelenbelang toen Philips de groep overnam voor naar schatting 12 miljoen euro. Toch gaat het gerucht dat Noten niet helemaal gelukkig is met de verkoop aan Philips. Het liefst zag hij opnieuw een financiële koper om opnieuw mee te kunnen investeren in de buy-out.

Bij Johan Verstrepen van Aliplast lag dat precies omgekeerd. Bij de eerste buy-out van Aliplast, in 2003, was Verstrepen nog een enthousiaste investeerder die zoveel mogelijk aandelen kocht in de nieuwe structuur. Bij de recente verkoop van Aliplast legde hem dat geen windeieren: hij kreeg vrijwel 25 miljoen euro. Bij deze tweede buy-out was de bereidheid van het management om opnieuw voluit mee te investeren zo beperkt, dat sommige kandidaat-kopers twijfels kregen.

Bij Taminco, met hoofdzetel in Gent, is de ceo Pol Vanderhaegen dan weer een voorbeeld van een entrepreneur die tot bloei komt na zijn vijftigste. Sinds Taminco niet langer een onderdeel is van de farmagroep UCB, maar in handen is van een durfkapitaalgroep (het uitdovende Taros) is de waarde fors gestegen. Taros heeft ondertussen via een herfinanciering zijn oorspronkelijke inleg gerecupereerd, maar het zou in de komende maanden voluit aan de kassa passeren via een agressief georganiseerd opbod.