De beurs is de tempel van de nieuwe rijken, en de financiële analisten zijn hun hogepriesters. ,,De analist'' heet een onafhankelijke expert te zijn, die de klanten van zijn bank of beursvennootschap deskundig advies moet geven over de aandelen van bepaalde bedrijven. Maar in de praktijk is die taakomschrijving doordrongen van belangenconflicten. Onder druk van bedrijven en van hun werkgevers komt de onafhankelijkheid van financiële analisten steeds meer in het gedrang.

Arthur Levitt, de voorzitter van de Amerikaanse beurswaakhond SEC, kaartte het probleem al anderhalf jaar geleden aan in een toespraak voor interne auditoren uit Wall Street. ,,Onlangs kreeg ik een brief van een analist die al twintig jaar een bepaald bedrijf en de betreffende sector volgde. Toen het bedrijf oordeelde dat de analist zijn aandeel niet ondersteunde, vertelde men hem expliciet dat hij niet langer welkom was op vergaderingen met beleggers.''

,,Als dit een ongewoon geval is, heeft dat misschien alleen te maken met het gebrek aan subtiliteit (vanwege het bedrijf)'', voegde Levitt er nog aan toe. De SEC-topman legde de vinger op de wonde. Het is een publiek geheim dat financiële analisten onder toenemende -- al dan niet stilzwijgende -- druk staan van de bedrijven die ze volgen, om niet te hard te zijn in hun oordeel.

De relatie analist-bedrijf ligt logischerwijs het moeilijkst bij groeiende ondernemingen die vaak overnames betalen met eigen aandelen. Zij hebben alle belang bij een hoge aandelenkoers, want die stelt hen in staat om met een relatief kleine kapitaalverhoging (en dus een kleine verwatering van het bestaande kapitaal) grote overnames te doen.

Lernout & Hauspie, Real Software en Omega Pharma zijn drie voorbeelden van bedrijven die geen negatief advies voor hun aandeel willen, zegt een Belgische trader die tot voor kort als analist werkte. Dezelfde namen vallen ook bij andere analisten die de redactie contacteerde.

Sommige bedrijven gaan ver in hun pogingen om dissidenten in de pas te laten lopen. Zo maakt L&H er een gewoonte van om ,,ongehoorzame'' analisten te laten opbellen door zijn pr-bureau.

Nog anderen verwachten dat de analisten in regel aanwezig zijn op hun happenings. Wie onvoldoende vaak zijn gezicht laat zien, wordt niet uitgenodigd voor vergaderingen en petit comité of voor telefonische conference calls . Creyf's Interim bijvoorbeeld schrapte onlangs een analist van zijn lijst met deelnemers aan een teleconferentie. De man deed verwoede pogingen om aan te tonen dat hij het aandeel van de interimgroep toch goed volgde, maar zonder succes.

Soms zijn er clowneske uitspattingen. Marc Coucke van Omega Pharma eist steevast dat zijn bankiers aanwezig zijn op zijn persconferenties, of het nu gaat over halfjaarcijfers of de voorstelling van een nieuwe tube tandpasta of shampoo. ,,Ons bedrijf evolueert zo snel, dat men anders niet begrijpt waarmee we bezig zijn'', zegt Coucke daar zelf over.

Maar beïnvloeding -- zelfs intimidatie -- van analisten is geen monopolie van kleine groeibedrijven. Zo kreeg een analist van een groot Amerikaans beurshuis enkele jaren geleden een boos telefoontje van de voorzitter van een Belgische bank. De topbankier was verbolgen over het negatieve advies voor zijn aandeel.

Voor analisten is het altijd een hachelijke zaak om een bepaald bedrijf een slecht rapport te geven, want dan bijten ze in de hand die hen te eten geeft. Als zo'n bedrijf ordonneert dat een analist niet langer welkom is, of geen inzage meer krijgt in essentiële bedrijfsinformatie, dan heeft hij of zij een concurrentienadeel tegenover collega-analisten. Door objectief te zijn, zet je dus je eigen ,,marktwaarde'' op het spel.

Eén en ander heeft duidelijk gevolgen voor de beursadviezen die analisten de wereld insturen. Het regelrechte verkoopadvies (,,sell'') is anno 2000 een bedreigde soort.

De Amerikaanse professor Kent Womack deed onderzoek naar de verhouding tussen buy- en sell-adviezen van het analistenkorps in Wall Street. Tegenwoordig wordt voor elke 50 buy-adviezen amper één sell-advies geproduceerd. Begin de jaren '90 lag die verhouding nog op zes tegen één, en begin de jaren '80 hielden koop- en verkoopadviezen elkaar ongeveer in evenwicht.

In ons land is het nauwelijks anders. Volgens de financiële databank van Bloomberg zijn 63 % van alle uitstaande adviezen op Belgische aandelen momenteel een buy , tegenover 30 % holds en amper 7 % sells. Analisten geven toe dat de dwang van het bedrijfsleven daar voor iets tussen zit. Sommige bedrijfsleiders blijken zelfs geen hold- rating op hun aandeel te dulden.

Analisten nemen daarom hun toevlucht tot het ,,verpakken'' van negatieve adviezen in zachte bewoordingen. ,,Wanneer men als advies accumulate (opbouwen) geeft, bedoelt men eigenlijk hold , en een hold is eigenlijk een sell '', zegt de trader.

Daarmee houdt het niet op. ,,Ik weet dat verschillende grote huizen bereid zijn hun studies vóór de publicatie naar het bedrijf te sturen, dat dan allerhande passages kan bijsturen. Dit zet niet alleen een rem op de inhoud, maar ook op de publicatiesnelheid. Vaak duurt het dagen, zo niet weken, vooraleer je je aangepast rapport rond hebt'', zegt een analist. ,,Aan het einde van de rit heb je dan een gepolijst geheel, maar daar is de beurs niet in geïnteresseerd.''

Niet alle Belgische analisten tillen zwaar aan het gebruik om adviezen te verbloemen. ,,Dergelijk taalgebruik wordt in de VS al drie jaar gebruikt. Beleggers moeten gewoon verder kijken dan dat ene advies en tussen de regels van het analistenrapport lezen'', klinkt het.

Sommige beurshuizen hebben geleerd om de beperkingen die de bedrijfsleiders hen opleggen, te omzeilen voor hun goede klanten. In hun rapporten blijven ze zogezegd positief, maar ze geven hun klanten telefonisch wel een verkoopadvies. De ,,kleine belegger'' heeft daar natuurlijk weinig boodschap aan.

Bedrijven proberen niet alleen analisten in de pas te doen lopen, maar ook journalisten. De financiële pers -- of het nu themazenders zijn of gedrukte publicaties -- staat uiteraard hoog op de prioriteitenlijst. Een internationaal analist zegt dat hij zijn ogen niet kon geloven toen hij de Belgische berichtgeving las over Real Software. ,,Ofwel is men naïef en onwetend, ofwel misleidt men het publiek. Deze situatie is nefast voor de Belgische beleggers.''

Ook journalisten betalen een prijs voor ongewenst gedrag, meestal in de vorm van minder informatie. Sommige bedrijven durven zelfs twee journalisten van eenzelfde redactie tegen elkaar uitspelen. Een woordvoerder van een Vlaams technologiebedrijf probeerde het onlangs nog op onze eigen redactie.

Sommige bedrijfsleiders beoefenen hun machtsspel niet alleen door te straffen, maar ook door te belonen: ,,bevriende'' analisten krijgen meer inside informatie doorgespeeld dan anderen.

Velen leggen zich erbij neer dat verbloemende adviezen nodig zijn om zo'n ,,geprivilegieerde relatie'' met het bedrijf te verkrijgen. Wanneer zo'n bedrijf zich aan de afspraak houdt en hen goede inzichten verschaft, vinden ze dat nog niet zo'n probleem. Anders wordt het wanneer men ook nog eens misleidende informatie gaat geven. Bedrijven die die grens overschrijden, betalen daarvoor de prijs.

Zo zijn verschillende analisten niet langer geïnteresseerd in de softwarebedrijven Arinso en Real Software. Beide aandelen werden afgeslacht toen bleek dat ze hun mooie beloften niet konden waarmaken. ,,De hoge verwachtingen waren gebaseerd op optimistische uitspraken van de bedrijfsleiding. Maar na de halfjaarcijfers vroeg ik me af of het nog wel de moeite was om dit aandeel te volgen'', zegt iemand.

Er bestaat geen enkele officiële instantie waar analisten met klachten terechtkunnen. Maar zelfs als er zo'n ,,ombudsman'' bestond, zou geen enkele analist er gaan klagen, wordt gezegd. Want niemand wil zijn informatiebronnen afsnijden door bedrijfsleiders voor het hoofd te stoten.

Financiële analisten hebben ook af te rekenen met belangenconflicten met hun eigen werkgever. Elke zichzelf respecterende bank beschikt tegenwoordig over een afdeling Corporate Finance of ,,zakenbankieren'' die in opdracht van bedrijven grote kapitaaloperaties (beursintroducties, kapitaalverhogingen,...) organiseert. Als een zakenbankier een contract met een bepaald bedrijf in de wacht wil slepen, kan hij maar beter zorgen dat er een verdieping lager geen vervelende analist zit die voor dat bedrijf een verkoopadvies heeft uitstaan.

De financiële deontologie schrijft voor dat dergelijke belangenconflicten moeten worden vermeden door zogenaamde Chinese Walls , Chinese muren, op te trekken tussen de verschillende departementen van een bank. Maar onder invloed van de hevige concurrentie blijken die muren flinterdun.

Door het afbrokkelen van de marges in de effectenhandel, en de opgang van zakenbankieren, zit de macht nu bij de corporate finance want die subsidieert de effectenhandel. De klanten van de effectenhandel zijn beleggers, die van de zakenbanktak zijn bedrijven. Analisten worden tegenwoordig verondersteld om ook een winstbijdrage te leveren. Zo worden ze steevast ingezet om bedrijven op te luisteren die door hun bank naar de beurs worden gebracht.

Sommige bedrijven proberen bij een kapitaaloperatie verschillende grote instellingen aan zich te binden. Bij de kapitaalverhoging vorig jaar van Kinepolis deed bijna elke grote instelling mee. De banken knokten hard voor de beste plaats en hemelden de bioscoopgroep op. Kort na de plaatsing kwam dan de ontnuchtering als gevolg van de problemen bij dochterbedrijf CinemaxX.

Professor Womack en zijn collega Roni Michaely van de universiteit van Cornell publiceerden vorig jaar een studie waaruit bleek dat analisten gemiddeld optimistischer zijn over bedrijven waarvoor hun bank bemiddelt, dan over bedrijven waarmee geen commerciële relatie bestaat. Bovendien stelden ze vast dat analisten van de eerste soort op een grotere financiële bonus mogen rekenen.

In ons land is er -- onder meer -- het voorbeeld van de softwaregroep Arinso, die in maart van dit jaar naar de beurs werd gebracht door Fortis, Degroof en KBC Securities. ,,De analisten van die drie instellingen zijn de enigen die het aandeel volgen, en geen van hen geeft een negatief advies'', zeggen collega-analisten. Toch is de koers van Arinso sinds de beursgang al door drie gedeeld omdat het bedrijf de rooskleurige vooruitzichten uit zijn uitgifteprospectus niet kon waarmaken. ,,De instelling die het bedrijf als leider van het consortium naar de markt bracht (Fortis, red.) , gaf slechts mondjesmaat toe dat het fout zat, alhoewel er intern wellicht flink gevloekt werd'', zegt een analist.

Volgens een internationaal analist is de kwaliteit van Belgische analisten lager dan die van buitenlandse. Hij schrijft dit toe aan de te geringe internationale aanwezigheid van onze banken, en aan een gebrek aan investeringen in het vak. Veel analisten volgen alleen Belgische bedrijven, waardoor hun horizon beperkt wordt.

Belgische bedrijven verzorgen hun communicatie ook slechter en zijn onvoldoende transparant. ,,Als we in België een financieel centrum willen hebben dat kan concurreren met het buitenland, moet die mentaliteit dringend wijzigen. Buitenlandse beleggers hebben België niet nodig. Ze pikken dergelijke inside trading en gebrekkige transparantie niet. Het gevolg is dat Belgische aandelen ondergewaardeerd worden, wat hun kapitaalkost doet toenemen en hen een concurrentiële handicap bezorgt.''