Wil de obligatiecrash dan nu komen?

Pioneer Investments is niet zo bekend in België, maar met 174 miljard euro onder beheer is deze vermogensbeheerder, die de award voor het klein gamma vastrentende fondsen won, geen kleine speler. Tanguy Le Saout, hoofd van de Europese vastrentende beleggingen, licht de speciale werkwijze toe en geeft advies.

‘Dank u, maar prestaties uit het verleden zijn geen garantie voor de toekomst.’ Zo reageert de Fransman Tanguy Le ­Saout als we hem bellen in Dublin en hem feliciteren met de award en de prestaties van de obligatiefondsen van Pioneer Investments.

Als we hem vragen naar zijn verwachtingen over de rente, antwoordt hij openhartig, maar niet zonder te waarschuwen dat de kans dat hij het verkeerd heeft, 50 procent is.

De man lacht niet. Hij heeft alle relevante beslissingen in het beheer van de beleggingsfondsen sinds 2008 tot nu nagemeten. Maar 50,62 procent van de beslissingen waren juist. Maar de juiste keuzes leverden veel meer return op (+1,381%) dan dat de verkeerde keuzes verlies gaven (-0,638%). Daardoor leverde het beheer van Pioneer per saldo 0,742 procent extra op per jaar ten opzichte van de respectievelijke referentiemarktindex.

Waarin verschilt het beheer van Pioneer Investements van dat van de anderen?

Tanguy Le Saout: ‘Sinds 2006 organiseren we het beheer van de obligatiebeleggingen volgens een strakke matrixaanpak. Daarbij wordt het beheer van elk beleggingsfonds (lees: elke portefeuille) verdeeld over de vele verschillende bronnen van risico en rendement.’

‘Twee daarvan zijn de rente en de looptijden, maar er zijn ook kredietrisico, landen, munten, inflatie, renteverschillen enzovoort. Elke positie die we hier nemen en die afwijkt van de benchmark (de referentiemarkt), kan extra rendement opleveren of net zorgen dat het fonds minder rendeert dan de index.’

‘Uiteraard zien we zeer streng toe op de bewaking van het risico. Daarom werken we altijd met stoplossniveaus. Als de koersen de verkeerde kant uitgaan, wordt verkocht op een vooraf vastgelegd niveau. Er zijn beheerders die uitsluitend daarop toezien en ook in de gaten houden dat er globaal niet te veel risico wordt genomen.’

‘Want specifiek bij Pioneer is dat de beheerders ook gespecialiseerd zijn volgens de matrixverdeling. Er zijn dus beheerders die alleen kijken naar de (over- of onderweging) voor een aantal munten, beheerders die alleen overheidsobligaties tegen mekaar afwegen of alleen het renterisico bepalen enzovoort.’

‘Elke beheerder heeft de opdracht om zo een extra opbrengst, met zo weinig mogelijk risico te behalen tegenover de benchmark voor zijn specialisatie. Bij ons dus geen investeringscomité dat eindeloos discussieert om tot een consensus komen. Bij ons werkt iedereen autonoom. Uiteraard binnen strikte grenzen, onder de bewaking door de risicomanagers en onder supervisie van de verantwoordelijke van het fonds.’

Hoe verwacht u dat de rente zal evolueren?

‘Het is onvermijdelijk dat de rente zal klimmen. De vraag is natuurlijk wanneer. De sleutel is niet meer de tapering van de Fed, maar wanneer de beleidsrente (de kortetermijnrente, red.) verhoogd zal worden. De rente te lang laag houden zorgt er onvermijdelijk voor dat er onevenwichten en zeepbellen ontstaan. De beleidsrente mag niet langer bijna nul blijven. Beleggers denken vandaag nog dat de Amerikaanse centrale bank pas eind 2015 de rente zal optrekken, maar ik denk dat het vroeger zal zijn.’

Wat zal het effect daarvan zijn op de obligatierente?

‘Die zal klimmen. In de eerste plaats zal de Amerikaanse langetermijnrente stijgen, maar dat zal de obligatierente ook wereldwijd hoger tillen. Normaal zal dus het omgekeerde gebeuren van wat we sinds 2008 of eigenlijk al 30 jaar zien: in plaats van almaar te zakken, zal de obligatierente op vele plaatsten in de wereld klimmen.’

Maar sinds begin dit jaar zijn de obligatierentes wel fors gedaald, terwijl iedereen een verdere klim voorspelde.

‘Ja, dat klopt. Toen Ben Bernanke het in mei 2013 had over het afbouwen van het inkopen van obligaties, is de rente fors hoger geschoten. Maar toch is er geen grote uittocht geweest van geld uit obligatiefondsen. De rente is veeleer hoger geschoten door speculatie op een verdere klim. De daling van de rente de voorbije maanden is meer een gevolg van speculanten die hun posities afbouwen. Doordat de rentecurve steil is (de langetermijnrente is veel hoger dan de kortetermijnrente, red.), is het duur om lang zo’n speculatieve positie vol te houden.’

‘Maar eenmaal er wel geld uit obligatiefondsen zal vloeien (en de voorbije jaren is er gigantisch veel ingegaan, red.) zal er een onvermijdelijk extra verkoopdruk ontstaan op obligaties. De koersen zullen dalen, waardoor nog meer geld vertrekt, enzovoort...’

U voorspelt dus eigenlijk een heel moeilijke omgeving voor obligatiefondsen of zelfs een crash?

‘Dat kan niemand voorspellen, maar een moeilijke periode is onvermijdelijk. Maar uiteindelijk zijn stijgende rentes (het gevolg van dalende obligatiekoersen: altijd inverse relatie, red.) positief. Alle beleggers, ook wij, willen liever een hogere rente. Niemand wil in een Japan-scenario terechtkomen. Vandaag zijn de obligaties bijna zonder uitzondering extreem duur en de rentes extreem laag. Dat is niet bepaald een gunstige uitgangspositie voor een obligatieportefeuille. Zoals ik heb uitgelegd, zijn er veel andere bronnen voor rendement dan de evolutie van de basisrente zelf, maar die lage basis duwt alles omlaag. De kleinste foute keuze kan nefast zijn voor de globale return. Liever dus een hogere rente, ook al zal vooral de weg daar naartoe moeilijk zijn.’

Wat adviseert u de particuliere (obligatie)belegger?

‘Kies uitsluitend voor kortlopende obligaties, dus een lage duratie. Die zijn veel minder gevoelig voor een klim van de rente. Je kan ook kiezen voor een fonds dat een absolute return nastreeft (dus een positieve opbrengst, wat ook de omstandigheden zijn, red.). We kunnen zelfs gaan voor een negatieve duratie. Het nadeel is dat je dan geen of nauwelijks rente krijgt, maar je verdient wel geld als de rente klimt in plaats van omgekeerd.’