Bij elke beurscrisis wordt de parallel getrokken met het verleden: de crash van 1929, die van 1987, de Japan-crisis of de Rusland-crisis. Alle vergelijkingen lopen mank, maar ze leveren tegelijk leerrijke inzichten op.


LIJKT 2002 OP 1929?
Als je alleen maar kijkt naar de koersgrafieken, inclusief de ,,techno-zeepbel'' van de voorbije jaren, dan lijkt de huidige toestand op de beurs inderdaad sterk op die van 1929. Een beangstigend vooruitzicht, want de beurscrash van dat jaar luidde het begin in van de Grote Depressie: een periode van verschillende jaren die gekenmerkt werden door deflatie, een golf faillissementen, een aanzwellende werkloosheid en grote armoede. Voor de beleggers was het na de grote crash helemaal huilen met de pet op: zij moesten tot begin de jaren vijftig wachten vooraleer de beurs terug haar topniveaus van 1929 bereikte.

Een onmiskenbare gelijkenis met vandaag is dat de crash van 1929 was voorafgegaan door een periode van sterk speculatieve koersstijgingen. Zowel toen als tijdens de voorbije jaren geloofden beleggers en analisten in een ,,nieuwe economie'' die werd ondersteund door technologische innovaties, en die gouden bergen beloofde. Destijds verwees men onder meer naar de uitvinding van de radio en de automatisering van productieprocessen (de lopende band), vandaag naar de opkomst van steeds snellere computers en van het Internet.

En er zijn nog meer gelijkenissen. De huidige val van de beurs wordt in grote mate toegeschreven aan de boekhoudkundige schandalen in de Verenigde Staten, onder meer rond Enron en WorldCom. Ook in 1929 was er sprake van bedrog op grote schaal, niet alleen door beursgenoteerde bedrijven, maar ook door makelaars die de beleggers moesten vertegenwoordigen.

Maar die laatste vergelijking mag je niet te ver doortrekken. In de eerste plaats omdat de controle op de aandelenmarkten in de jaren twintig nagenoeg onbestaande was. Het was precies naar aanleiding van 1929 dat in de Verenigde Staten de Securities and Exchange Commission (SEC) werd opgericht, het overheidsorgaan dat moet waken over een eerlijke beurshandel. Ook de Amerikaanse beurswetgeving werd toen op een moderne leest geschoeid. De SEC krijgt vandaag wel veel kritiek te slikken, maar zonder haar zou de fraude in Wall Street ongetwijfeld veel grotere proporties hebben aangenomen.

De omvang van de speculatieve bel en de daaropvolgende crash in 1929 wordt door historici ook toegeschreven aan het fenomeen van beleggen op krediet. Mensen die geld hadden geleend om in aandelen te beleggen, zaten na de crash aan de grond. De praktijk werd sindsdien gedeeltelijk aan banden gelegd, maar is nog niet verdwenen. Ook vandaag zijn er beleggers die met geleend geld hebben gespeculeerd, bijvoorbeeld door een hypotheeklening te nemen op de meerwaarde op hun huis. We mogen echter niet vergeten dat het om een minderheid gaat, en dat excessen vermeden werden dankzij een grotere zelfregulering door de banken. Een ,,voordeel'' van de huidige ,,salami-crash'' is ook dat beleggers veel tijd hebben gekregen om hun posities af te wikkelen.

De hamvraag is wellicht of de monetaire en economische toestand vandaag te vergelijken is met die van zeventig jaar geleden. De meeste economen zijn het erover eens dat een te restrictieve geldpolitiek van de Amerikaanse centrale bank, de Fed, heeft bijgedragen tot de crash van 1929. In een poging om de beursspeculatie af te remmen verhoogde de Fed in de maanden voor de crash drastisch haar rentevoeten, maar ze versmachtte daarmee ook de economische groei in de hele westerse wereld.

Nog erger was dat het krappe geldbeleid ook in de jaren na de crash werd volgehouden, waardoor de recessie langer en pijnlijker werd dan nodig was. Dat is een groot verschil met vandaag: de Fed bracht de Amerikaanse kortetermijnrente sinds maart 2000 terug van meer dan 6 tot minder dan 2 procent.

Ook de toestand van de reële economie is -- mede dankzij dat soepele monetaire beleid -- niet te vergelijken met de jaren dertig. Ondanks de scherpe groeivertraging van de jongste twee jaar blijven de Verenigde Staten en Europa nog positieve groeicijfers optekenen (in tegenstelling tot de recessie van begin de jaren negentig). Begin de jaren dertig daarentegen was er sprake van een massale vernietiging van economische waarde. Ook de stijging van de werkloosheid bleef binnen de perken -- in de Verenigde Staten steeg de werkloosheidsgraad van zowat 4 tot 6 procent.


LIJKT 2002 OP 1987?
De crash van oktober 1987 ligt verser in het geheugen dan die van 1929, maar achteraf gezien was hij minder dramatisch doordat de koersen zich in enkele maanden konden herstellen. Over de precieze aanleiding van ,,Zwarte Maandag'' zijn analisten het vijftien jaar later nog altijd niet eens. Of tenminste, ze zijn het erover eens dat er veel verschillende oorzaken waren.

Dat de beurs in 1987 rijp was voor een daling, wordt vooral verklaard door de combinatie van hoge beurswaarderingen en de sterke stijging van de langetermijnrente. Vastrentende beleggingen werden daardoor snel aantrekkelijker dan aandelen, waardoor heel wat beleggers halsoverkop uit de beurs en in obligaties stapten. Dat we een crash kregen in plaats van een ,,gewone'' baissemarkt, wordt in de literatuur vaak toegeschreven aan technische factoren, zoals het feit dat de New Yorkse beurs de plotse toevloed van computergestuurde orders niet aankon. Aan zulke zaken werd nadien een mouw gepast, zoals met de invoering van maximale ,,dalingsdrempels''.

In elk geval is het gevaar van een hoge langetermijnrente -- als reactie op toegenomen inflatieverwachtingen -- vandaag afwezig. De Amerikaanse langetermijnrente staat met 4,5 procent dichtbij het laagste peil van de voorbije decennia.

Meer nog, de traditionele relatie tussen beurs en rente stond de voorbije tweeëneenhalf jaar op haar kop. Tijdens de haussemarkt van de jaren negentig (en ook daarvoor) reageerde de beurs altijd positief op dalende rentevoeten. Vandaag merken we daarentegen dat de beurs zakt bij dalende rentevoeten, en vice versa. Een pluspunt daarvan is dat het effect van beursdalingen gedeeltelijk gecompenseerd wordt door waardestijgingen op andere activa, zoals obligaties en vastgoed. Zo bleef het vermogen van veel Amerikaanse gezinnen de voorbije maanden gevrijwaard, doordat hun huis in waarde steeg of doordat ze minder rente moeten betalen op hun hypotheeklening.

Keith Wade, hoofdeconoom bij de vermogensbeheerder Schroders, wijst erop dat dit een typisch fenomeen is in periodes van lage inflatie, dat we ook hebben meegemaakt meemaakten in de jaren vijftig en zestig. De aandelenmarkt wordt in zo'n scenario vooral beïnvloed door verwachtingen over de economische groei, en niet zozeer door inflatie- en renteverwachtingen. Wade verwacht overigens dat dit scenario nog een hele tijd zal aanhouden. Hij komt tot het ogenschijnlijk merkwaardige besluit dat het einde van de beursdaling zal worden ingeluid door ,,een langdurige stijging van de langetermijnrente, die bevestigd zal worden met een renteverhoging door de Federal Reserve''.


JAPANS OF RUSSISCH SCENARIO?
Als 2002 niet op 1929 en 1987 lijkt, waarmee kunnen we dan wel vergelijken? Twee scenario's springen in het oog: de Japanse beurscrisis die eind de jaren tachtig begon en die vandaag nog altijd aansleept, en de Russische ,,roebelcrisis'' van eind 1998.

Wie het echt zwartgallig wilt zien, hoeft slechts een blik te werpen op de beurs van Tokyo. Gelijkenissen genoeg: in Japan begon de beursmalaise met het leeglopen van zeepbellen op de beurs en in de vastgoedsector, maar dat ontaardde in een financiële crisis waarbij de banksector opgezadeld zat met biljoenenverliezen op zijn vastgoed-, beleggings- en kredietportefeuilles.

Het gevolg was dat geen enkele bank nog bereid was om risico's te nemen en dat de kredietverlening nagenoeg stilviel -- het begin van een spiraal van slabakkende economische groei en deflatie. Opvallend is vooral dat het monetaire medicijn in Japan geen beterschap bracht. De Japanse rentevoeten schommelen al jaren rond het nulpunt, maar dat bleek niet voldoende om de uitgaven van gezinnen en bedrijven opnieuw aan te wakkeren.

Het Japanse voorbeeld moeten we in het achterhoofd houden als een scenario dat tot de mogelijkheden behoort, maar de kans erop lijkt eerder klein. Het gevaar zou dan zijn dat de huidige financiële crisis ontaardt in een reële economische crisis, met banken en verzekeraars die over de kop gaan, kredietschaarste, een aanhoudende golf faillissementen en een algemene staking van de consumptie. Totnogtoe zijn van zo'n onheilsscenario geen tekenen te bespeuren, al valt natuurlijk niet uit te sluiten dat er in de financiële sector ongelukken zullen gebeuren.

Er zijn belangrijke verschillen tussen onze economieën en het Japan van tien jaar geleden: onze bank- en verzekeringssector staat er financieel beter voor, en het westerse bedrijfsleven kan veel soepeler afslanken en saneren dan de Japanse conglomeraten dat konden. Niet onbelangrijk is ook het mentaliteitsverschil tussen de Japanners -- traditioneel een volk van voorzichtige spaarders -- en de Amerikanen, die elke verdiende dollar het liefst zo snel mogelijk weer uitgeven. De ,,optimisten'' kunnen dan weer de vergelijking maken met de roebelcrisis van 1998, die gekenmerkt werd door een hevige, maar erg kortstondige, vlucht uit risicodragende beleggingen. De aanleiding was toen niet fraude door Amerikaanse bedrijven, maar geknoei door de Russische regering, die haar schulden aan de westerse banken niet meer kon betalen. Het hefboomfonds LTCM sneuvelde in de beurscrisis, maar een krachtdadig optreden van de Fed en andere centrale banken kon het vertrouwen op de markt snel herstellen.

Het probleem met deze vergelijking is natuurlijk dat Enron en WorldCom voor de Amerikaanse beleggers niet ver van hun bed zijn. De scandalitis heeft Wall Street in het hart geraakt: de beleggers dreigen het op te geven omdat ze geen zekerheid meer hebben over de juistheid van ,,officiële'' documenten, en omdat ze de winstgevendheid van de Amerikaanse bedrijven niet meer kunnen inschatten. Kortetermijningrepen kunnen in dat geval het geschonden vertrouwen niet herstellen. Nog erger is dat de regering-Bush niet voor de dag komt met overtuigende structurele oplossingen.

Elke vergelijking loopt mank, maar tijdens iedere crisis hangt uiteindelijk alles af van het vertrouwen bij de spelers: het vertrouwen dat de overheid klaarstaat om ongelukken te voorkomen; dat de managers de spelregels voortaan zullen naleven; dat de beurscrisis geen grote economische en persoonlijke gevolgen zal hebben. De komende dagen en weken zal dat vertrouwen nog grondig op de proef worden gesteld.