Veiligheidsgordel aan? De centrale banken gaan op de rem staan
Fed-voorzitter Janet Yellen Foto: REUTERS

Wat met de obligatiemarkten nu de Amerikaanse centrale bank haar obligatieberg begint af te bouwen, vraagt Vincent Juvyns zich af.

Tien jaar na het begin van de grote financiële crisis wordt nu aangenomen dat de algemene macro-economische situatie weer normaal is. De meeste economieën in de wereld zijn tegelijk terug op het groeipad, de deflatierisico’s nemen af, en de economische indicatoren wijzen erop dat deze trend waarschijnlijk nog wel even zal aanhouden.

Dat de crisis eindelijk aan het verdwijnen is, hebben we vooral te danken aan de ongekende monetaire maatregelen die centrale bankiers de afgelopen jaren hebben genomen. Nu het economisch klimaat normaliseert, wordt het tijd dat de instellingen die verantwoordelijk zijn voor het monetaire beleid (geldbeleid) gaan nadenken.

In het verleden kwam dat neer op een min of meer snelle verhoging van de rentes, maar nu is de situatie toch veel delicater. Dat komt omdat de centrale banken, geconfronteerd met de uitzonderlijke crisis die begon in 2007, al even uitzonderlijke maatregelen hebben genomen, zoals kwantitatieve versoepelingsprogramma’s, wat heeft geleid tot een ongekende uitdijing van hun balansen (zie grafiek onderaan).

Veiligheidsgordel aan? De centrale banken gaan op de rem staan
Balansen centrale banken, in miljard dollar Foto: rr

Zo is de gecombineerde omvang van de balansen van de Federal Reserve, de Europese Centrale Bank, de Bank of England, de Bank of Japan en de Zwitserse Nationale Bank gestegen van 3.450 miljard dollar in 2007 tot 15.000 miljard dollar in 2017 . In sommige extreme gevallen, zoals Zwitserland, is de balans van de centrale bank de grens van meer dan 100% van het BBP gepasseerd.

Hoewel de monetaire maatregelen eraan hebben bijgedragen dat de wereldeconomie niet in een deflatiespiraal terechtkwam, zijn veel waarnemers van mening dat dit een pyrrusoverwinning is, doordat ze de vorming van een obligatiezeepbel hebben versneld.

De bijna onafgebroken stijging van de obligatiemarkten (veroorzaakt door een onafgebraken daling van de rente, zijn de prijzen van bestaande obligaties, met dus hogere rente, blijven klimmen, red) die nu al ruim drie decennia voortduurt, is de afgelopen jaren aanzienlijk versneld. Dit onder impuls van de kwantitatieve versoepelingsprogramma’s, die leidden tot het ontstaan van nieuwe fenomenen, zoals negatieve obligatierentes. Op het hoogtepunt van het optreden van de centrale banken in juli 2016, was daarvan sprake bij 37% van alle staatsobligaties.

Maar nu vormt de aanstaande inkrimping van de balansen van de centrale banken een grote uitdaging voor obligatiebeleggers, want het lijkt duidelijk dat wat nu “kwantitatieve verkrapping” kan worden genoemd, een minstens even belangrijk effect zal hebben op de obligatiemarkten als de kwantitatieve versoepeling. De kwantitatieve verkrapping zal normaliter resulteren in een geleidelijke stijging van de langetermijnrente en dus tot een periode waarin “duratie”(looptijd, zie ook ) minder presteert dan bedrijfsobligaties en schuldpapier van opkomende markten, die door hun hogere coupons en/of kortere looptijden beter bestand zijn tegen een klimaat van stijgende rentes.

De verandering van het monetaire beleid maakt duidelijk dat het meer dan ooit noodzakelijk is om af te stappen van obligatiebenchmarks (indices), waarvan de duratie de afgelopen jaren alleen maar is toegenomen . Daardoor is wie belegt in obligaties volgens deze indices sterk blootgesteld aan de risico’s van een rentestijging. Een klim van de rente zal de prijzen van die obligaties doen dalen en kan beleggers in obligaties, waardoor deze mensen voor jaren tegen verlies moeten aankijken. Deze mensen moeten hun beleggingsuniversum uitbreiden, want diversificatie en flexibiliteit zijn essentieel om deze verandering met succes aan te kunnen.